안녕하세요, 투자자 여러분. 오늘은 리가켐바이오 이야기를 좀 해볼까 합니다.

매출이 1,256억 원으로 작년보다 4배나 뛰었는데, 왜 여전히 적자를 보고 있을까요? 그리고 그 화려한 성장 뒤에 어떤 리스크가 숨어 있을지, 차근차근 파헤쳐보겠습니다.

1. 도대체 뭐로 돈을 버는 회사인가?

리가켐바이오는 간단히 말해 'ADC 기술을 개발해서 글로벌 제약사에 파는 회사'입니다. ADC(Antibody-Drug Conjugates)는 유도미사일처럼 암세포만 정밀 타격하는 차세대 항암제예요. 리가켐은 이 ADC의 핵심 부품인 '링커(Linker)' 기술 'ConjuALL' 플랫폼을 가지고 있습니다.

이 링커 기술이 뛰어나니까, 얀센(Janssen), 암젠(Amgen), 오노약품공업 같은 글로벌 빅파마들이 조 단위(억 달러) 규모의 기술이전(License-out) 계약을 맺고 돈을 지불하는 거죠. 계약금, 마일스톤(개발 단계별 성공 보너스), 최종 로열티까지, 3단계로 돈을 받는 구조입니다.

또한, 자체 기술만으로 모든 걸 만드는 게 아니라, 필요한 원천 항체는 외부에서 라이센스인(License-in)도 합니다(예: Trop2 항체는 Mediterranea사에서 도입). 즉, 최고의 부품(항체)을 사서, 자체 최고의 접착제(링커)로 결합시켜, 완제품(ADC)을 만들어 파는, 하이브리드 모델이라고 볼 수 있습니다.

그런데 여기서 중요한 변화가 하나 있습니다. 2025년 들어 영국 바이오텍 익수다 테라퓨틱스(Iksuda Therapeutics)를 인수했어요. 단순 지분 투자가 아니라, 복잡한 주식선도계약과 풋옵션을 통해 77.14%의 지배력을 확보하고 실질적인 경영권을 쥐었습니다. 이제 리가켐은 기술을 파는 것뿐만 아니라, 자체적으로 글로벌 임상 개발을 주도할 수 있는 발판을 마련한 셈이죠.

2. 숫자로 보는 현실: 매출 4배 뛰었는데 왜 적자일까?

일단 성적표부터 까보겠습니다. 매출과 이익, 겉으로 보기엔 어떨까요?

차트가 보여주듯, 2025년 3분기 누적 매출액은 1,256억 원으로 전년 동기(304억 원) 대비 312%나 폭발했습니다. 정말 눈부신 성장이에요. 그런데 옆의 붉은 선을 보세요. 영업손실은 334억 원으로, 매출이 크게 늘었음에도 적자 폭이 줄어들기는커녕 오히려 확대되고 있습니다.

"매출이 1,256억인데 연구비가 1,345억이라니, 연구비가 매출보다 더 많잖아?" 맞습니다. 이것이 바로 리가켐바이오, 그리고 대부분의 초기 바이오텍의 현실입니다. 지금 보고 있는 매출은 '과거의 연구 투자가 맺은 열매'이고, 현재 쓰고 있는 연구비는 '미래의 열매를 위한 씨앗'이에요. 투자 관점에서 지금의 적자는 '비용'이 아니라 '투자'로 봐야 할 부분입니다.

3. 비즈니스 심층 분석: 매출의 질과 숨은 엔진

매출이 다 같은 매출이 아닙니다. 리가켐의 매출은 어떤 구성일까요?

전체 매출의 87.6%인 1,101억 원이 바로 '신약연구개발(기술이전)'에서 나왔습니다. 나머지 12.4%는 기존 의료기기 사업입니다. 투자자에게 중요한 건 당연히 전자죠. 이 기술이전 매출은 안정적인 제품 판매 수익이 아니라, 계약 성사 시점과 개발 진척에 따라 들쑥날쑥한 '이벤트성 수익'이라는 점을 꼭 기억해야 합니다.

4. 재무제표 행간 읽기: 현금은 많지만, 리스크는?

하지만 우리가 봐야 할 건 단순한 매출이 아닙니다. '돈의 흐름'과 '숨겨진 리스크'죠. 일단 좋은 소식부터 말씀드리면, 현금은 아주 많습니다.

⚠️ 핵심 리스크 (Risk Factors)

• ! 매출 과도 집중 리스크: 무서운 건 이거에요. 기술이전 매출 1,101억 원 중 A사에 776억 원(전체 매출의 61.8%), B사에 319억 원(25.4%)이 몰려 있습니다. 두 회사에 전체 매출의 87.2%를 의존하고 있어요. 만약 이들 중 한 파트너와의 개발이 지연되거나 중단된다면? 매출이 동반 추락할 수 있습니다.
• ! 익수다 인수의 복잡한 재무적 뒷이야기: 익수다 인수는 단순 현금 지불이 아니었습니다. 기존에 체결한 파생상품부채(주식선도계약, 풋옵션)가 자본차감으로 전환되는 복잡한 구조였어요. 특히 풋옵션 행사 시 지급해야 할 약 573억 원 규모의 부채가 그냥 사라진 게 아니라, 자본(주주지분)을 573억 원 깎는 방식으로 처리되었습니다. 이는 순자산을 줄이는 효과가 있어, 재무제표를 읽을 때 주의해야 할 부분입니다.
• ! 지배구조 변화와 대기업 의존: 2024년 3월 최대주주가 PAN ORION Corp. Limited(오리온 자회사)로 변경되었습니다. 오리온 그룹의 자본력은 든든한 버팀목이 될 수 있지만, 반대로 대기업의 의사결정에 종속될 가능성도 내포하고 있습니다. 장기적 독자성과 시너지의 균형을 지켜봐야 합니다.
• ✓ 보고期 후 실제 현금 유입: 보고서 기준일(2025.09.30) 이후인 10월 2일, 자기주식 36,218주를 처분했습니다. 주식매수선택권 행사에 따른 것으로, 실제로 약 20억 원 규모의 현금이 추가로 유입된 효과가 있습니다.

마치며: 그래서 살까, 말까?

리가켐바이오는 명백히 두 가지 얼굴을 가진 회사입니다. ADC 플랫폼의 기술력과 글로벌 빅파마들의 인정을 받아 매출을 폭발시킨 '성장주'의 얼굴과, 연구비 과다 지출로 인한 적자, 매출의 편중, 복잡한 인수 구조라는 '고위험주'의 얼굴이죠.

" 과연 리가켐의 기술력은, 현재의 적자를 미래의 엄청난 흑자로 바꿀 만큼 강력한가? "

결론은, 이 질문에 대한 당신의 답변에 달려 있습니다. 글로벌 ADC 경쟁에서 리가켐의 링커 기술이 지속적인 우위를 점할 것이라고 믿는다면, 지금의 적자는 장기 투자자에게는 오히려 기회가 될 수 있습니다. 하지만, 매출 집중과 같은 구조적 리스크를 감당하기 어렵다면, 좀 더 산업이 성숙되고 리스크가 해소되는 시기를 기다리는 것이 현명할 수 있습니다. 현금은 많고 기술은 인정받았지만, 여전히 고개를 숙이게 만드는 '숫자의 함정'에 주의하십시오.