안녕하세요, 투자자 여러분. 오늘은 한글과컴퓨터 이야기를 좀 해볼까 합니다.

'한컴오피스'로 대표되는 국민 소프트웨어 회사가 AI와 SaaS로 거듭나려고 안간힘을 쓰고 있습니다. 2025년 3분기 매출은 18%나 뛰었는데, 정말 이 회사의 미래는 밝을까요? 숫자 뒤에 숨은 경영권 싸움, 복잡한 계열사 거래, 그리고 수백억 원짜리 소송까지 파헤쳐보겠습니다.

1. 도대체 뭐로 돈을 버는 회사인가?

한글과컴퓨터 하면 '한컴오피스'가 바로 떠오르죠. 맞습니다. 지금도 이 회사의 주 수입원은 소프트웨어(SW) 사업입니다. 2025년 3분기까지 누적 매출의 63.4%를 SW가 차지합니다. 하지만 이제는 설치형 패키지 판매에서 클라우드 기반 구독 서비스('한컴독스')와 AI 솔루션으로 무게중심을 옮기고 있습니다.

그런데 재미있는 점은, 이 회사가 안전장비도 만든다는 겁니다. 자회사 한컴라이프케어를 통해 산업용 안전장비(제조 부문)를 판매해 매출의 26.9%를 올립니다. 마치 MS가 마우스도 만들고, 삼성이 보험도 하는 것과 비슷한 다각화 구조라고 보시면 됩니다. 거기에 2024년부터 합병한 금융 부문(2.1%)까지 더해져 사업 포트폴리오가 꽤나 다채롭습니다.

쉽게 말해, 한컴은 '한컴오피스'라는 강력한 브랜드를 발판삼아 AI SaaS로 도약하려 하고, 그 동안은 안전장비 사업이 든든한 버팀목 역할을 하는 구조입니다.

2. 숫자로 보는 현실: 매출은 뛰었는데, 이익은?

일단 성적표부터 까보겠습니다. 2025년 3분기 매출은 840억 원, 영업이익은 123억 원을 기록했습니다. 전년 동기와 비교하면 매출 18%, 영업이익은 무려 46%나 증가한 수치입니다. 겉보기엔 매우 화려하죠.

그런데 여기서 한 가지 질문을 던져야 합니다. "이 성장의 질은 어때?"

성장 동력을 자세히 보면, 기존 사업의 안정적 성과와 AI에 대한 기대감이 반영된 결과입니다. 하지만 영업이익률은 약 14.7%로, 막대한 R&D 투자(매출 대비 14%)가 이익을 일부 잡아먹고 있습니다. AI에 투자하는 것은 미래를 위한 필수 불가결한 지출이지만, 당분간은 이익 성장폭이 매출 성장폭을 따라가지 못할 수도 있다는 신호로 읽힙니다.

사업부문별로 보는 돈 버는 구조

회사의 체력을 확인하려면 수익원이 얼마나 골고루 퍼져 있는지 봐야 합니다. 한컴은 SW에 과도하게 의존하지 않습니다. 오히려 안전장비(제조)와 기타 사업이 든든한 후방을 책임지고 있죠.

SW(63.4%)가 반 이상을 차지하지만, 제조(안전장비, 26.9%)가 제2의 축입니다. 이 덕분에 AI 투자로 인한 일시적 진통이 와도 회사 전체가 위태롭지는 않을 수 있는 구조입니다. 금융 부문(2.1%)은 아직 작지만, 새로운 성장 동력 후보로 주시할 만합니다.

3. 재무제표 행간 읽기: 숨은 리스크 점검

하지만 우리가 봐야 할 건 단순한 매출이 아닙니다. '돈의 흐름'과 '숨겨진 리스크'죠. 겉으로는 튼튼해 보이는 재무구조(부채비율 41.1%) 안에 함정이 있을 수 있습니다.

⚠️ 핵심 재무 리스크 3가지

• ! 계열사에 대한 대량의 대여금과 채권: 특수관계자(주로 종속회사)에 대한 대여금이 1,325억 원, 기타 채권이 445억 원에 달합니다. 특히 '한컴프론티스'에 대한 520억 원 대여금은 전액 대손설정된 상태입니다. 이는 자금이 본사가 아닌 계열사에 갇혀 있을 수 있음을 의미합니다.
• ! 사용제한 자산과 보증 책임: 661억 원의 예금이 질권설정 또는 국책과제 전용으로 사용이 제한되어 있습니다. 또한 연결기업을 위해 약 1,370억 원의 보증을 제공하고 있습니다. 이는 경영의 유연성을 떨어뜨리는 잠재적 부담입니다.
• ! 차입금 만기와 이자율 리스크: 단기차입금 122억 원, 장기차입금 125억 원 등 총차입금이 있습니다. 이 중 약 309억 원은 변동금리 적용을 받아, 금리가 1%p 올라가면 연간 약 31억 원의 추가 이자비용이 발생합니다. 환율 변동 위험(주로 USD)도 존재합니다.

4. 경영권의 안정성과 복잡한 계열사 거래

한컴의 지배구조를 들여다보면, 안정성과 복잡성이 공존합니다. 최대주주 한컴위드를 포함한 특수관계인이 전체 주식의 35.68%를 보유하고 있어 경영권은 안정적입니다. 특히 한컴위드는 올해 상반기 동안 약 126만 주를 장내에서 추가 매수하며 지분을 공고히 했습니다.

하지만, 눈에 띄는 점은 김연수 대표이사가 보유주식 일부(약 5만 주)를 매도한 사실입니다. 또한, 다토즈 관련 회사들이 새로 지분을 취득하는 등 주주 구성에 작은 변화가 있었습니다.

가장 중요한 것은 특수관계자와의 거래 규모입니다. 당분기만 봐도 계열사와의 매출/매입 거래가 각각 101억 원, 164억 원에 달합니다. 특히 한컴위드로부터 13억 원의 임차료를 지급하는 등, 대주주와의 거래가 활발합니다. 이는 공정거래 관점에서 늘 주의 깊게 지켜봐야 할 부분입니다.

5. AI 전환, 정말 성공할 수 있을까?

한컴의 미래는 단언컨대 '한컴독스 AI'의 성패에 달려 있습니다. 글로벌 오피스 시장은 이미 MS 365, Google Workspace의 강력한 구독 생태계가 지배하고 있습니다. 한컴이 국내 시장의 애국심과 한국어 특화 AI 기능으로 얼마나 싸워볼 수 있을지가 관건입니다.

회사는 이를 위해 막대한 R&D에 투자하고 있습니다(3분기 누적 190억 원). 이는 미래에 대한 투자이지만, 당장의 이익을 갉아먹는 비용이기도 합니다. 투자자로서 확인해야 할 것은 "이 투자가 실제 매출과 이익으로 연결되는지"입니다. 아직은 초기 단계라 결론 내리기 이릅니다.

마치며: 그래서 살까, 말까?

종합해보면, 한글과컴퓨터는 안정적인 현금흐름을 가진 기업이 미래를 위해 고민하고 도전하는 중입니다. 다각화된 사업 포트폴리오와 튼튼해 보이는 재무 기반은 버티기 좋은 체력입니다.

하지만 투자 결정을 내리기 전에, 우리는 이 회사가 안고 있는 "복잡성"을 직시해야 합니다. 계열사 대여금, 대주주 거래, 다수의 소송 같은 요소들은 투명성을 떨어뜨리고 예상치 못한 손실을 초래할 수 있는 요인들입니다.

"과거의 영광에 기대어 미래를 살 수 있을까, 아니면 복잡한 과거의 유산이 AI로의 도약을 방해할까?"

결론적으로, 한컴은 명확한 성장 스토리(AI)와 안정적인 기반(기존 사업)을 동시에 가진 매력적인 종목입니다. 하지만 그 매력 뒤에 숨은 지배구조와 재무적 복잡성을 무시하면 안 됩니다. 단기 투자자라면 AI 수익화의 구체적 증거가 나올 때까지 기다리는 것이 현명해 보입니다. 장기 투자자라면, 안정적인 배당(3개년 주주환원 정책)과 자사주 매입을 기대하며 매수할 수 있지만, 반드시 분기보고서를 통해 계열사 거래와 소송 동향을 꾸준히 점검해야 합니다. 이 회사에 투자한다는 것은 '국민 소프트웨어'의 부활을 믿는 것과 동시에, 그 복잡한 내부 구조를 관리할 수 있는 경영진을 믿는 일이 될 것입니다.